18.06.2020 Nettoeffekt der geldpolitischen Lockerung könnte negativ sein
Während der Coronakrise setzten die Zentralbanken einmal wieder zahlreiche konventionelle und unkonventionelle monetäre Anreize: Ziel dieser Maßnahmen war und ist, die Stabilisierung der Märkte zu erreichen und die Gesamtnachfrage anzuregen. Und so wichtig diese Unterstützung „im Auge des Sturms“ war, könnte sie nach Ansicht der Experten von J.P. Morgan Asset Management jedoch langfristig einen negativen Nettoeffekt haben. Im Rahmen des langfristigen Kapitalmarktausblicks (Long-Term Capital Market Assumptions – kurz LTCMA), für den J.P. Morgan Asset Management seit 24 Jahren die Expertise der rund 50 globalen Investment- und Strategieteams bündelt und einen Blick über einen Anlagehorizont von zehn bis 15 Jahren in die Zukunft wirft, untersuchten die Experten unter anderem die Auswirkungen geldpolitischer Anreize. Dafür wurden sechs allgemeine Mechanismen berücksichtigt, mit denen niedrigere Zinsen die Nachfrage innerhalb der Wirtschaft beeinflussen.
„Unsere Analyse zeigt, dass langfristig der Preis-, Vermögens- und Währungseffekt durch die geldpolitischen Anreize überwiegend positiv ausfällt, während der Einkommens-, Vertrauens- und Erwartungseffekt überwiegend negativ ausfällt“, erklärt Tilmann Galler, Kapitalmarktstratege bei J.P. Morgan Asset Management. Die anhaltende Lockerung der Geldpolitik dürfte laut der Analyse im kommenden Jahrzehnt zu einem langsamen Wachstum und langfristig niedrigen Realzinsen beitragen. Nach Ansicht von Tilmann Galler ist es deshalb nicht unwahrscheinlich, dass die weitreichenden geldpolitischen Lockerungen, die nun die Bilanzen der Zentralbanken weiter aufblähen, die Weltwirtschaft nicht stärken, sondern langfristig noch weiter schwächen werden.
Positive Seiten der Niedrigzinspolitik: Preis-, Vermögens- und Währungseffekte
Bei der Analyse wurden sechs allgemeinen Transmissionsmechanismen untersucht, mit denen niedrigere Zinsen die Nachfrage innerhalb der Wirtschaft beeinflussen. Positiv wirkt beispielsweise der Preiseffekt. Demnach führen niedrigere Zinsen zu günstigeren Krediten. Und dass sich Sparen weniger lohnt, weil Spareinlagen unattraktiver werden, fördert Investitionen. Darüber hinaus gibt es einen Vermögenseffekt, da niedrigere Zinsen die Anlagekurse und damit die Vermögensentwicklung beflügeln, was den Konsum stärkt. Nicht zuletzt kann ein Währungseffekt erfolgen, wenn niedrigere Zinsen zur Abwertung einer Währung führen könnten. Dadurch steigen die Exporte und die Importe werden reduziert.
„Die positive Wirkung dieser Effekte hat aus unserer Sicht zuletzt abgenommen. In den USA zum Beispiel hat das verarbeitende Gewerbe an Bedeutung verloren, da der Beschäftigungsanteil seit den 1950er-Jahren von über 30 Prozent auf weniger als 9 Prozent gesunken ist. Deshalb tragen niedrigere Zinsen heute weniger zur Steigerung der Investitionsausgaben bei als früher“, erklärt Galler.
Bei einem sehr niedrigen Ausgangsniveau der Zinsen würden andere Faktoren wie Abschlagszahlungen und Bonitätsbewertungen zudem an Bedeutung gewinnen, um ein Hypothekendarlehen zu erhalten. Folglich könnten niedrigere Zinsen den Immobiliensektor weniger stimulieren als erhofft. Auch der Vermögenseffekt habe mit der Zeit an Einfluss verloren. Grund sei die zunehmende Vermögenskonzentration in den oberen Einkommensschichten, in denen unverhoffte Aktienmarktgewinne seltener ausgegeben werden. Eine Lockerung der Federal Reserve (Fed) könne weiterhin der Exportwirtschaft zugutekommen, indem der Dollarkurs fällt, was aber nicht funktioniere, wenn andere Zentralbanken die gleiche Strategie anwenden.
Negative Seiten der Niedrigzinspolitik: Einkommens-, Vertrauens- und Erwartungseffekte
Nachteilig wirkt sich laut der Langfristanalyse wiederum ein negativer Einkommenseffekt aus. Die niedrigeren Zinsen schmälern die Erträge der Sparer deutlich – und zwar potenziell stärker als sich die Kreditkosten reduzieren. Hinzu kämen psychologische Einflüsse. Dazu gehöre der Vertrauenseffekt, wonach die Verbraucher und Unternehmen besorgt sind, wenn eine Zentralbank gezwungen ist, die Zinsen zu senken, um die Wirtschaft zu stützen. Beim Erwartungseffekt gehen Kreditnehmer davon aus, dass heutige Zinssenkungen einen weiteren Rückgang der Zinsen nach sich ziehen werden, sodass sie auf noch niedrigere Zinsen warten, bevor sie einen Kredit aufnehmen.
„Durch die immer noch stark vorherrschenden verzinslichen Vermögenswerte von Privathaushalten in Form von Spareinlagen, Tagesgeldern und kaum verzinsten Staatsanleihen, die 50 Prozent höher sind als die verzinslichen Verbindlichkeiten, erhöht sich der negative Effekt niedrigerer Zinsen auf die Sparer“, betont Tilmann Galler. „Auch der psychologische Effekt einer geldpolitischen Lockerung ist nicht zu vernachlässigen, denn die Verbraucher sind durch Zinssenkungen verunsichert. Wenn sie eine Rezession befürchten, ist nicht zu erwarten, dass sie große Ausgaben tätigen oder gar Kredite aufnehmen“, betont Galler.
Das Fazit der Langzeitbetrachtung ist daher auch verhalten und die Experten warnen, dass der Nettoeffekt einer weiteren geldpolitischen Lockerung durchaus negativ ausfallen könnte. „Die Dosis macht wie immer das Gift. Wenn die Zentralbanken ihre Maßnahmen zu lange laufen lassen, werden sie auf Dauer entweder ineffektiv oder sogar kontraproduktiv. Dies führt langfristig zu einem langsamen Wachstum und anhaltend niedrigen Realzinsen“, analysiert Galler.
„Unsere Analyse zeigt, dass langfristig der Preis-, Vermögens- und Währungseffekt durch die geldpolitischen Anreize überwiegend positiv ausfällt, während der Einkommens-, Vertrauens- und Erwartungseffekt überwiegend negativ ausfällt“, erklärt Tilmann Galler, Kapitalmarktstratege bei J.P. Morgan Asset Management. Die anhaltende Lockerung der Geldpolitik dürfte laut der Analyse im kommenden Jahrzehnt zu einem langsamen Wachstum und langfristig niedrigen Realzinsen beitragen. Nach Ansicht von Tilmann Galler ist es deshalb nicht unwahrscheinlich, dass die weitreichenden geldpolitischen Lockerungen, die nun die Bilanzen der Zentralbanken weiter aufblähen, die Weltwirtschaft nicht stärken, sondern langfristig noch weiter schwächen werden.
Positive Seiten der Niedrigzinspolitik: Preis-, Vermögens- und Währungseffekte
Bei der Analyse wurden sechs allgemeinen Transmissionsmechanismen untersucht, mit denen niedrigere Zinsen die Nachfrage innerhalb der Wirtschaft beeinflussen. Positiv wirkt beispielsweise der Preiseffekt. Demnach führen niedrigere Zinsen zu günstigeren Krediten. Und dass sich Sparen weniger lohnt, weil Spareinlagen unattraktiver werden, fördert Investitionen. Darüber hinaus gibt es einen Vermögenseffekt, da niedrigere Zinsen die Anlagekurse und damit die Vermögensentwicklung beflügeln, was den Konsum stärkt. Nicht zuletzt kann ein Währungseffekt erfolgen, wenn niedrigere Zinsen zur Abwertung einer Währung führen könnten. Dadurch steigen die Exporte und die Importe werden reduziert.
„Die positive Wirkung dieser Effekte hat aus unserer Sicht zuletzt abgenommen. In den USA zum Beispiel hat das verarbeitende Gewerbe an Bedeutung verloren, da der Beschäftigungsanteil seit den 1950er-Jahren von über 30 Prozent auf weniger als 9 Prozent gesunken ist. Deshalb tragen niedrigere Zinsen heute weniger zur Steigerung der Investitionsausgaben bei als früher“, erklärt Galler.
Bei einem sehr niedrigen Ausgangsniveau der Zinsen würden andere Faktoren wie Abschlagszahlungen und Bonitätsbewertungen zudem an Bedeutung gewinnen, um ein Hypothekendarlehen zu erhalten. Folglich könnten niedrigere Zinsen den Immobiliensektor weniger stimulieren als erhofft. Auch der Vermögenseffekt habe mit der Zeit an Einfluss verloren. Grund sei die zunehmende Vermögenskonzentration in den oberen Einkommensschichten, in denen unverhoffte Aktienmarktgewinne seltener ausgegeben werden. Eine Lockerung der Federal Reserve (Fed) könne weiterhin der Exportwirtschaft zugutekommen, indem der Dollarkurs fällt, was aber nicht funktioniere, wenn andere Zentralbanken die gleiche Strategie anwenden.
Negative Seiten der Niedrigzinspolitik: Einkommens-, Vertrauens- und Erwartungseffekte
Nachteilig wirkt sich laut der Langfristanalyse wiederum ein negativer Einkommenseffekt aus. Die niedrigeren Zinsen schmälern die Erträge der Sparer deutlich – und zwar potenziell stärker als sich die Kreditkosten reduzieren. Hinzu kämen psychologische Einflüsse. Dazu gehöre der Vertrauenseffekt, wonach die Verbraucher und Unternehmen besorgt sind, wenn eine Zentralbank gezwungen ist, die Zinsen zu senken, um die Wirtschaft zu stützen. Beim Erwartungseffekt gehen Kreditnehmer davon aus, dass heutige Zinssenkungen einen weiteren Rückgang der Zinsen nach sich ziehen werden, sodass sie auf noch niedrigere Zinsen warten, bevor sie einen Kredit aufnehmen.
„Durch die immer noch stark vorherrschenden verzinslichen Vermögenswerte von Privathaushalten in Form von Spareinlagen, Tagesgeldern und kaum verzinsten Staatsanleihen, die 50 Prozent höher sind als die verzinslichen Verbindlichkeiten, erhöht sich der negative Effekt niedrigerer Zinsen auf die Sparer“, betont Tilmann Galler. „Auch der psychologische Effekt einer geldpolitischen Lockerung ist nicht zu vernachlässigen, denn die Verbraucher sind durch Zinssenkungen verunsichert. Wenn sie eine Rezession befürchten, ist nicht zu erwarten, dass sie große Ausgaben tätigen oder gar Kredite aufnehmen“, betont Galler.
Das Fazit der Langzeitbetrachtung ist daher auch verhalten und die Experten warnen, dass der Nettoeffekt einer weiteren geldpolitischen Lockerung durchaus negativ ausfallen könnte. „Die Dosis macht wie immer das Gift. Wenn die Zentralbanken ihre Maßnahmen zu lange laufen lassen, werden sie auf Dauer entweder ineffektiv oder sogar kontraproduktiv. Dies führt langfristig zu einem langsamen Wachstum und anhaltend niedrigen Realzinsen“, analysiert Galler.
